[下一以太坊②] 代币证券与稳定币，连接才能形成市场

以太坊. 来源=Shubham's Web3/ Unsplash

仅仅发行代币证券和创建稳定币并不能完成新的金融市场。必须连接资产保管的托管机构、进行交易的投资者、支付手段以及国内外的流通网络。同时，还需要内部控制，以确认交易批准内容与区块链上实际执行的结果是否一致。

尤其在韩国，韩元稳定币在稳定币中显得尤为重要，而将其与代币证券连接起来是一个重要的课题。

韩国金融机构在引入以太坊时面临的挑战正是在这些具体的业务上。对代币证券和稳定币、支付与结算、托管与质押的关注已经很高。然而，实际决定业务时，除了技术可行性外，还需要对监管解释、经过验证的案例、运营伙伴以及事故应对程序的考虑。

在9月8日于首尔举行的以太坊韩国联盟（EKC）第二次政策研讨会上，讨论也集中在这一点上。尽管国会、金融与公共机构、法律专家、托管与基础设施企业所讨论的主题各不相同，但为了实际应用，技术与制度、业务与运营必须共同设计的意识是共同的。

出发点是明确代币化的目的。为什么已经流通良好的国债和基金还要转化为代币？答案在于新的使用场景和流通路径。

像黑石的代币化基金BUIDL一样，当资产作为其他投资产品的组成资产、稳定币的准备资产、机构交易的担保时，可能会在现有销售网络之外产生需求。当资产在发行后与其他服务连接时，代币化的商业价值就会显现出来。

因此，仅仅通过发行金额来评估成果是不够的。必须查看发行的资产由谁持有、在哪里交易、与哪些支付手段进行交换、以及如何作为担保使用。如果仅仅将资产放在不相互连接的账本上，区块链引入的效用也可能受到限制。

同样的问题也适用于韩元稳定币。重要的是要明确存放在哪个钱包、在哪里进行支付，以及如何与国内金融机构和海外汇款网络连接。代币证券、稳定币、存款代币和数字身份看似是独立的业务，但在实际交易中却是相互关联的。

基础设施的选择也应从这样的业务流程出发。机构可以选择的并不仅仅是私有和公有两者之一。在有限参与者之间的业务中，可以维持封闭型基础设施，而对于需要外部流动性和可接入性的资产，则可以同时利用公有网络。

使用公有区块链并不意味着任何人都可以自由获取受监管的资产。可以设定允许列表，仅允许完成客户确认的钱包接收资产，并且可以将投资者资格、管辖限制和强制持有期限反映在代币规则中。也可以设计发行者或转让管理机构根据法律法规和条款行使冻结和转让限制的权利。

这是通过区分用于结算的公共网络和个别资产的使用条件来实现的。在利用公开交易记录的同时，资产的持有和转让要求则单独管理。发行者、托管机构和审计人的责任得以维持，而记录共享的方式和可以连接的对象的范围则有所不同。

隐私问题也不必以公开或隐藏所有信息的方式来处理。个人信息可以存储在现有系统中，而区块链上只保留资产状态和必要的证明。零知识证明和查看密钥等是限制交易细节公开范围的手段，同时也是验证结果的工具。还需要设计向监管机构和审计人提供必要信息的程序。

在这里，Layer 2（L2）成为连接公开基础设施与机构业务规则的选择。通过在单独的环境中处理大量交易，并将所需数据和结果记录到以太坊中，从而减少成本负担。

利用现有的公共L2，用户和流动性、钱包和托管基础设施的接入变得更加容易。如果构建专用的L2，则可以更细致地设定参与者、手续费、交易顺序等运营政策。然而，控制权的增加也意味着运营责任的增加。

选择了自有L2的机构必须设计运营者指定和系统变更权限、数据存储、与其他网络的连接、资产回收程序等。没有现有用户或具体业务需求而单纯构建网络的方式难以确保商业性。

并非所有L2都提供相同水平的安全性和运营成熟度。需要确认在以太坊上记录哪些数据、连接通道和管理员权限由谁控制，以及当运营者停止时用户是否能够回收资产。仅仅因为与以太坊连接并不能结束对个别网络的风险评估。

在国内，Dunamu的GIWA展示了这样的选择。截至2026年8月，GIWA是基于OP堆栈的L2，考虑到客户确认、反洗钱和机构隐私等因素，正在准备主网发布。同时也在推进海外汇款基础设施的验证和运营合作。交易所正试图利用现有客户基础扩展为连接金融业务的基础设施。

在实际处理资产的阶段，托管和内部控制成为关键。机构托管并不仅仅是安全地保管私钥。必须明确谁以何种目的持有资产、在什么条件下请求和批准交易，以及如何确认结果并留存审计资料。

持有目的和目标资产、投资和损失限额、董事会、风险管理、财务和合规部门的决策、托管结构、会计和报告、事故应对等都是在引入前需要审查的项目。购买资产后再制定运营规定的顺序容易产生控制空白。

即使使用外部托管机构，选择和监督责任也不会转移。除了合同和证明书外，还需对密钥管理、地址批准政策、余额报告、保险和赔偿范围、应急恢复程序进行尽职调查。还需要测试实际出库和恢复、区块链记录与内部账本的对照是否有效。

2025年Bybit资产泄露事件显示了必须区分密钥保管和交易验证的原因。当时虽然有冷钱包、多重签名和权限管理设备，但签名者在屏幕上确认的内容与实际执行的交易不一致。看似正常的资产转移请求实际上执行了改变智能合约控制权的交易。

仅仅因为多人批准并不能保证交易内容的准确性。如果批准者看到相同的篡改屏幕，那么多重批准也会有局限性。必须对屏幕上显示的内容与实际签名对象进行对照，并建立与批准系统分离的验证程序。

交易请求、审核、批准、签名、传输、在区块链上执行、事后账本对照必须作为一个控制程序相连。这不仅适用于正常交易，也适用于错误、侵害、服务中断和恢复情况，责任人和确认方法必须有效。

制度也应具体化这些运营要求。不仅要允许发行，还要处理准备资产的管理、赎回、审计、危机应对以及与海外市场的连接。在9月的研讨会上比较的新加坡意见征询案和英国规则在制度化阶段存在差异，但在将责任和程序具体化到实际业务水平方面具有启示意义。

从公共基础设施的角度来看，还需关注对特定供应商的依赖程度。即使更换供应商，也应能够独立验证和访问记录。代码公开这一事实与机构是否具备持续运营的权利和能力是两个不同的问题。个人信息应仅在必要时公开，公共记录应建立可验证的结构。

韩国金融机构的下一个任务是缩小资产发行与实际使用之间的差距。在连接流通、支付和担保利用的同时，必须具体化批准与执行、保管与恢复的责任。当这一程序在正常交易和事故情况下都能有效运作时，代币化将超越新的发行形式，带来金融基础设施的变革。

※本文为Populous与Nonclassic共同发布的《Ethereum Korea One: 2026年，以及以后的以太坊》报告的摘要。

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